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2021年5月12日晚，清華經(jīng)管學(xué)院金融碩士項(xiàng)目中國(guó)金融實(shí)務(wù)課堂系列之四——行業(yè)分析第九講，由安信證券研究中心副所長(zhǎng)、軍工行業(yè)首席分析師馮福章老師講授，主題為《軍工領(lǐng)域的投資框架》。由于疫情原因，本次課程采取了線上、線下融合的授課方式。課程由清華經(jīng)管學(xué)院龐家任教授主持。

馮福章為同學(xué)們做分享

馮福章老師結(jié)合自身多年的從業(yè)經(jīng)驗(yàn)，為大家展開(kāi)講解。本次課程涵蓋軍工的體系和特征、行業(yè)增長(zhǎng)因素、行業(yè)數(shù)據(jù)和估值分析等內(nèi)容。

首先，馮福章老師介紹了我國(guó)的軍工體系?；旧弦允筌姽ぜ瘓F(tuán)為主，分布在兵系、航空、航天、造船、電子、核工業(yè)等主要的方向上，規(guī)模相差也很大，但總的來(lái)說(shuō)，國(guó)內(nèi)軍工行業(yè)里都是大頭公司。

此外，自2019年國(guó)家制定軍民融合戰(zhàn)略，一部分民營(yíng)軍工企業(yè)開(kāi)始蓬勃發(fā)展，在A股上市公司中目前主要集中在信息化、裝備制造和新材料三個(gè)方向，在資金方面對(duì)軍費(fèi)起到有益補(bǔ)充。民營(yíng)軍工企業(yè)和央企軍工集團(tuán)的市值比例是3:7。

馮福章老師指出，軍工是二級(jí)市場(chǎng)里面跌幅第一的行業(yè)，但是在去年，其漲幅排名第三，可以看出，軍工行業(yè)波動(dòng)性特別大。

事實(shí)上，軍工行業(yè)和其他行業(yè)也確實(shí)有許多不同：

軍工行業(yè)的體系比較封閉，但確定性較高，有很多行政性和計(jì)劃性的領(lǐng)域，相當(dāng)于計(jì)劃經(jīng)濟(jì)的體系。

專業(yè)設(shè)備需求多品種、小批量，定制化強(qiáng)，因此毛利率較高，吸引企業(yè)參與率較低。

軍工行業(yè)的產(chǎn)品定價(jià)不同于市場(chǎng)化價(jià)格，而是根據(jù)過(guò)去的定價(jià)機(jī)制，因此提高成本才有市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。

行業(yè)增長(zhǎng)比較確定，基本上每年都是正增長(zhǎng)，比如軍費(fèi)的投入是剛性的。

無(wú)軍不穩(wěn)，無(wú)民不富。

馮福章為同學(xué)們做分享
接著，馮福章老師講解了行業(yè)增長(zhǎng)的因素。因?yàn)檐姽ば袠I(yè)比較固化，在很多方面不適應(yīng)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的需求，但可以通過(guò)改革，釋放一些活力，從而促進(jìn)行業(yè)增長(zhǎng)。

例如持續(xù)穩(wěn)定的軍費(fèi)投入，這是軍工行業(yè)增長(zhǎng)最基本的來(lái)源；還有新型號(hào)的帶動(dòng)，對(duì)應(yīng)軍工設(shè)備更新?lián)Q代的需求；再比如軍隊(duì)改革、軍工改革、裝備采購(gòu)機(jī)關(guān)調(diào)整、資產(chǎn)證券化等，對(duì)毛利率、凈利潤(rùn)、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率還有ROE的影響都很大。

那么軍工子行業(yè)的增長(zhǎng)是什么情況呢？
馮老師將其分為比較具有投資價(jià)值的六大類：
航天特種裝備，尤其是導(dǎo)彈，其在國(guó)際威懾中的重要性越來(lái)越大；
軍工材料，包括非金屬和金屬材料；
信息化，這是目前增速和更新?lián)Q代最快的子行業(yè)，包括軍工雷達(dá)、導(dǎo)航、通信、紅外和芯片等五個(gè)方向；
航空裝備，隨軍品數(shù)量的需求而提升；
民營(yíng)企業(yè)，估值與市場(chǎng)走向一致；
航空發(fā)動(dòng)機(jī)，依靠國(guó)內(nèi)研發(fā)投入，雖然目前還沒(méi)有更多的市場(chǎng)需求，但擁有一個(gè)較大的市場(chǎng)前景。

課堂現(xiàn)場(chǎng)
事實(shí)上，軍工行業(yè)在過(guò)去幾年里發(fā)生了很大的變化，主要來(lái)自于安全形勢(shì)的變化。隨著我國(guó)安全形勢(shì)的不確定和不穩(wěn)定性加大，練兵備戰(zhàn)的重要性不可忽視，這就意味著軍品需求的提升。

比如從2020年6月開(kāi)始，導(dǎo)彈需求的提升速度加快，在十四五期間的需求量是十三五期間的十倍。因此，行業(yè)的生產(chǎn)總值模式正在從重研發(fā)輕生產(chǎn)，轉(zhuǎn)變?yōu)檠邪l(fā)生產(chǎn)齊頭并進(jìn)。

然而，目前軍工行業(yè)的跌幅是比較大的。從今年1月起，軍工是28個(gè)行業(yè)里跌幅的第一名。但是馮福章老師認(rèn)為，這個(gè)跌幅與基本面情況不一樣，而是殺估值這個(gè)層面的。

很多公司靜態(tài)P/E比較高，但是動(dòng)態(tài)P/E相對(duì)較少。人們的刻板印象中往往覺(jué)得軍工的估值特別高，因?yàn)樾袠I(yè)本身不透明，數(shù)據(jù)不豐富，在行業(yè)調(diào)整的時(shí)候也沒(méi)有認(rèn)真去研究，一旦下跌后，提前搶跑或者殺估值的情況就會(huì)形成趨勢(shì)。

同學(xué)們積極提問(wèn)
課程最后，線上線下的同學(xué)們就過(guò)高的行業(yè)增速、定價(jià)問(wèn)題、行業(yè)景氣度、子行業(yè)投資價(jià)值、軍工材料的未來(lái)戰(zhàn)略資源等問(wèn)題進(jìn)行了提問(wèn)，馮福章老師一一進(jìn)行了詳盡的回答。課程在熱烈討論的氛圍中圓滿結(jié)束。

主講人簡(jiǎn)介
馮福章，安信證券研究中心副所長(zhǎng)、安信證券軍工首席分析師。多年來(lái)長(zhǎng)期專注于軍工、機(jī)械等領(lǐng)域的研究，包攬了多年新財(cái)富最佳分析師軍工行業(yè)第一名。

中國(guó)金融實(shí)務(wù)課堂

自2014年以來(lái)，清華經(jīng)管學(xué)院金融碩士項(xiàng)目先后開(kāi)設(shè)了《中國(guó)金融實(shí)務(wù)課堂 [I] ——中國(guó)機(jī)構(gòu)化買方投資行業(yè)》、《中國(guó)金融實(shí)務(wù)課堂 [II] ——金融賣方機(jī)構(gòu)》、《中國(guó)金融實(shí)務(wù)課堂 [IV] ——行業(yè)研究》、《中國(guó)金融實(shí)務(wù)課堂 [V] ——房地產(chǎn)金融》、《中國(guó)金融實(shí)務(wù)課堂 [VI] ——金融科技》、《中國(guó)金融實(shí)務(wù)課堂 [VII] ——金融投資實(shí)務(wù)》等各類實(shí)務(wù)課程。

幾十余位知名業(yè)界校友作為行業(yè)導(dǎo)師走進(jìn)課堂，與學(xué)校老師一同將金融行業(yè)的前沿知識(shí)與實(shí)務(wù)經(jīng)驗(yàn)介紹給在校同學(xué)，在掌握理論知識(shí)的同時(shí)對(duì)業(yè)界實(shí)務(wù)有最直觀的洞悉和了解。